Leo Louwerse - ABN Amro Bank, Senior beleggingsadviseur

Fed voorzitter Bernanke heeft de rente in Amerika sterker verlaagd dan waar de meeste financiële analisten van durfden te dromen. In reactie zet een golf van opluchting de markt hoger. Vooruitlopend op deze beslissing kreeg de markt al een steun in de rug van de Amerikaanse Investment Bank Lehman Brothers*. De schadelijke invloed van de kredietcrisis en "subprime" leningen op haar resultaten vielen mee. De beursreactie is vooral één van emotionele opluchting na zoveel maanden slecht nieuws. Koren op de molen van aanhangers van Behavourial Finance. Zij proberen psychologie en economie te combineren om beursreacties te verklaren. Kern van hun denken is dat op de lange termijn koersreacties de fundamentele analyse moet weerspiegelen. Afwijkingen gebaseerd op emotie emotioneel handelen worden gecorrigeerd. De historie laat een patroon van weerkerende valkuilen zien. Eén valkuil uit de Bahavourial Finance ligt op dit moment op de loer. De valkuil van "anchoring". Deze term verwijst naar een veelvoorkomend fenomeen, namelijk dat beleggers bij hun beslissingen teveel waarde hechten aan koersen uit het verleden. Vooral spijtoptanten die nu nog aan de zijlijn van de aandelenmarkt staan zijn hier gevoelig voor. Zij laten zich in hun beleggingsbeslissing leiden door oude, veel hogere koersniveau's. Zij zijn te verblind om te zien dat er momenteel meer bakens in het beleggingslandschap verschuiven. Een aantal van deze bakens, zoals de afnemende fusie en overnameactiviteit, stijgende olieprijs en teruglopende economische groei naderen voor analisten omslagpunten. Het verdere verloop is onduidelijk en dat maakt het beeld over het langere termijn economische klimaat zeer veranderlijk. De analisten hebben meer tijd nodig om de puzzelstukjes opnieuw in elkaar te passen. Wie nu de markt in wil, moet zich dan vooral bewust zijn van het risico van "anchoring". Beleggen op de verwachting dat oude koersniveau snel terugkeren, kan door de verschuivende bakens gemakkelijk op een teleurstelling uitlopen. * Schrijver heeft geen positie in aandelen Lehman Brothers Inc.

Centrale banken grijpen in
MMartin Janse - Fortis bank, Senior beleggingsadviseur

Het blijft rommelen op de wereldwijde financiële markten. Hierdoor kijkt men met argusogen naar de Amerikaanse centrale bank, de FED, en de Europese tegenhanger, de ECB. Deze instellingen gaan binnenkort weer bepalen wat ze met de rentetarieven gaan doen. Normaal gesproken is de inflatie leidend voor het rentebeleid. Een stijgende inflatie zal de centrale bank doen besluiten de rente te verhogen. Een dalende inflatie is een reden om de rente te verlagen. Mogelijk dat de centrale bankiers nu naar het rentewapen grijpen om de crisis te bezweren. Maar ze hebben nog een middel. Ze kunnen de geldkraan opendraaien om een vertrouwenscrisis tegen te gaan. Dit laatste gebeurde in augustus. Krantenkoppen meldden kapitaalsinjecties van vele miljarden. Hoe werkt dit? Commerciële banken lenen elkaar vaak op dagbasis bedragen uit. Aan het einde van de dag worden deze bedragen terugbetaald, inclusief de rente. Door de hypothekencrisis in Amerika was het voor veel banken onzeker of uitgeleende bedragen wel terugbetaald zouden worden. Het lenen aan en van elkaar kwam tot stilstand. Om er nu toch voor te zorgen dat de business bij banken, namelijk het uitlenen van geld aan bedrijven of het verstrekken van hypotheken, gewoon door kon gaan, konden commerciële banken geld lenen bij de centrale bank tegen een aantrekkelijk tarief. De centrale banken fungeerden zo als liquiditeitsverschaffer om de economie draaiende te houden. De komende tijd zullen we zien welk middel de centrale banken gaan gebruiken om de rust te herstellen.

Oosters gevaar
Arian Bakker - ING bank, Hoofd beleggen

Behalve door de renteverlaging van de Federal Reserve wordt het hernieuwde optimisme ook gevoed door groot vertrouwen in voortgaande economische groei in Azië en Europa. De eigen dynamiek in die regio's lijkt sterk genoeg om de tegenwind vanuit de VS te weerstaan. Toch is niet alles positief wat het stempel draagt van 'made in Asia'. Ik wil wijzen op twee bedreigingen voor de rust op de korte termijn. De eerste is de koersontwikkeling van de Japanse Yen. Deze stijgt de laatste tijd en lijkt af te stevenen op een niveau van 110 Yen voor een Amerikaanse dollar. Een dergelijke ontwikkeling zou een bedreiging zijn voor de zogenaamde 'carry trade'. Dat is het lenen in Yen - vanwege de lage rente - en beleggen in bijvoorbeeld Amerikaanse staatsobligaties, maar ook risicovoller zaken als grondstoffen en hoogrentend schuldpapier van opkomende landen. De versterking van de Yen vreet aan de winstgevendheid ervan en kan leiden tot afwikkeling van de carry trade; lees verkoop van die beleggingen. De tweede bedreiging is de Chinese beurs. Die is de afgelopen twaalf maanden met 200% gestegen en de koersgrafiek vertoont gelijkenis met die van de Nasdaq eind vorige eeuw. In China is de rente dit jaar al vijf keer verhoogd en de inflatie staat met 6,5% op het hoogste niveau in 11 jaar. Hoewel het Chinees geen equivalent schijnt te kennen voor 'irrational exuberance' is dat natuurlijk geen garantie dat er geen fikse koerscorrectie kan plaatsvinden. De impact van de beurs in China op de reële economie is gelukkig veel kleiner dan in bijvoorbeeld de VS of Europa, gezien de beperkte relatieve omvang ervan. Maar het blijft ook een factor die het sentiment weer even kan bederven.

Managementproblemen verdoezelen gezonde groei
R. Melchers - F. van Lanschotbankiers, Econoom

Met een beetje goede wil kun je stellen, dat Siemens symbool staat voor Duitsland. Het bedrijf heeft jarenlang gekampt met een stagnerende omzet- en winstgroei. Het heeft jaren geduurd om deze tanker een nieuwe richting op te sturen. Nu is het zover. Siemens ziet omzet en winst weer met dubbele cijfers groeien en alle divisies voldeden aan de verwachtingen. De doelstelling van een operationele marge van 7,5% is vroegtijdig behaald. In reactie op deze sterke uitkomsten heeft Siemens een reeks nieuwe doelstellingen geïntroduceerd onder de naam FIT4 2010. Belangrijke onderdelen zijn, dat de operationele marge voor het concern in 2010 zeker 9% moet bedragen en dat het rendement op eigen vermogen van 10% naar 16% moet stijgen. Het succesverhaal is de afgelopen tijd overschaduwd door het fraudeschandaal, wat heeft geleid tot het terug treden van Heinrich von Pierer, voorzitter van de Raad van Commissarissen en van CEO Klaus Kleinfeld. Beide heren hebben Siemens met harde hand gereorganiseerd. Hun vertrek en de zoektocht naar een nieuwe CEO schept onzekerheid. Hoe lang duurt de zoektocht en zet de nieuwe eerste man het tot dusverre succesvolle beleid voort? Als wij echter kijken naar de koers-winstverhouding, die voor 2007 op 16,6 staat en voor 2008 op 13,4, dan lijkt die aarzeling bij beleggers daarin verwerkt. Het langjarige gemiddelde ligt bij Siemens beduidend hoger. F. van Lanschot Bankiers is positief over Reed Elsevier, Imtech, Fugro en Siemens

Angst voor recessie in VS neemt toe
Paul Koole - Rabobank Beveland, Senior beleggingsspecialist

Door slechte cijfers over de Amerikaanse hypotheken-, huizen- en banenmarkt is bij beleggers de angst voor een recessie in de VS toegenomen. Uit een rapport van de Mortgage Bankers Association blijkt dat in het tweede kwartaal het aantal wanbetalingen op hypotheken verder is toegenomen. In het subprime-segment heeft nu zelfs al een krappe 15% van de bestaande leningen een betalingsachterstand. De komende kwartalen zal dit naar onze verwachting verder toenemen, omdat op veel van deze leningen de rente opwaarts wordt bijgesteld. Ook is onze verwachting dat het aanbodoverschot op de Amerikaanse woningmarkt de komende maanden verergert. Bij de huidige problemen op de kredietmarkten zijn hypotheekleningen namelijk erg moeilijk door te verkopen. Dat maakt banken terughoudender in het verstrekken van nieuwe hypotheken, wat de vraag naar woningen weer remt. Door de gedwongen huizenverkopen en de demping van de vraag door strengere banken stijgt het aanbodoverschot. Wij gaan er daarom van uit dat de huizenprijzen in de komende maanden verder gaan dalen. Een van de weinige lichtpuntjes in de Amerikaanse economie is de toenemende export. Zo namen de Amerikaanse exporten in juli met maar liefst 20% toe vanwege stijgende vraag uit Europa en de opkomende landen. De waardedaling van de dollar speelt dit natuurlijk in de kaart. We verwachten dat de Amerikaanse economie, dankzij de exportgroei en de renteverlagingen van de FED, niet in een recessie komt. We vinden Noord-Amerika overigens het minst aantrekkelijke werelddeel om in aandelen te beleggen.

De ontwikkeling van de kapitaalmarktrente
Michèl Beckers - SNS bank, Senior beleggingsadviseur

Het kan niemand zijn ontgaan, de lange rente (tienjaarsrente) is in de afgelopen drie maanden in Euroland sterk opgelopen van 3,90% naar 4,65%. De laatste maand laat deze een stijging van 40 basispunten zien, zijnde het steilste stuk van de grafiek. Genoemde stijging betekent echter een daling van de betreffende obligatiekoers van circa 4%, waarmee in een keer bijna het gehele couponrendement over een heel jaar teniet is gedaan. Onze mening is dat dit hogere peil van obligatierente blijvend is. Historisch gezien is namelijk het huidige niveau van de rente beter in verhouding met fundamentals als economische groei en inflatie. De lange rentes in Europa en vooral de VS zijn veel sterker gestegen dan de korte rentes. Dit lijkt op een herallocatie van gelden uit de obligatiemarkt richting cash en andere assets zoals aandelen. De aandelenmarkten zijn namelijk de afgelopen maanden ook sterk gestegen, voor een belangrijk deel gedreven door een hausse aan overnames. Voor de financiering doen overnemende partijen, veelal private-equity-investeerders, voor enorme bedragen een beroep op kredietverstrekkers. De hogere rente beperkt echter de leencapaciteit en dus het vermogen om overnames te doen. Daarmee dreigt een belangrijke marktaandrijvende factor weg te vallen. Niet verbaasd zijn dus, als de rente de aandelenmarkten de komende tijd toch nog eens flink in de weg gaat zitten.